吉永康樹のCFO News

酒類販売のやまやは７日、東証２部上場の居酒屋大手、チムニーを買収すると発表した。やまやが８日から実施するＴＯＢ（株式公開買い付け）に対し、チムニーの筆頭株主で４７・９７％を出資する米投資ファンド、カーライル・グループが応募する。
（日本経済新聞2013年11月8日12ページ）

【CFOならこう読む】

「やまやは出資比率を５０％以上に高める意向だ。買収額は最大で約１４０億円。」（前掲紙）

2009 年 11 月 7 日「チムニーMBO」

2012 年 12 月 11 日「【資本政策詳解】チムニー」

の続報です。

2009年12月に当時東証2部上場会社であったチムニーはMBOにより非上場化し、カーライル・グループの傘下に入った。

その後2012年12月に東証2部に再上場しています。そのときの公募価格は1,000円でした。再上場後も50％近くの持分を保有していたカーライル・グループは、やまやのTOBによりExitを果たすことになります。

ただし、カーライル・グループが保有する株式数9,365,200 株に対し、本公開買付の買付予定の株式数は9,500,000株なので、これを超える応募があった場合はあん分比例により買付けが行われるため、カーライル・グループの保有株式数のうち相当数がTOBの買付対象とならない可能性があります。

【リンク】

2013年11月7日「チムニー株式会社株式（証券コード3178）に対する公開買付けの開始に関するお知らせ」株式会社やまや ［PDF］

アジアグロースキャピタルは19日、中古品ブランド販売の「大黒屋」の持株会社で、非上場のディーワンダーランドの株式をTOBで取得すると発表した。
（日本経済新聞2013年9月20日15ページ）

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対象者であるディーワンダーランドは、旧ジャスダック証券取引所に上場しておりましたが、対象者が大黒屋の株式を取得し、子 会社化した際に、旧ジャスダック証券取引所株券上場廃止基準第2条第1項第8号 a(不適当な合併 等)に該当したため、平成 22 年2月9日付けで上場廃止となっています。

アジアグロースキャピタルは、旧社名森電機、平成24年12月31日に社名変更しています。

【リンク】

なし

米投資会社サーベラスは16日、西武ホールディングス(HD)へのTOBの締め切り期日を２週間延ばし、5月31日にすると発表した。売却を希望する株主からの応募手続きの事務処理が期限内に終わりそうにないため。
（日本経済新聞2013年5月17日11ページ）

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「西武HD株は非上場のため保有株数の確認などに時間がかかるという。買取価格は1株1400円で変更はない。」（前掲紙）

非上場会社特有の事情があるのは理解できますが、別の理由もあるのかも知れません。

【リンク】

なし

西武ホールディングス（ＨＤ）にＴＯＢ（株式公開買い付け）を実施中の米投資会社サーベラスは、買い付け株数の上限を従来の４％から１０％程度に引き上げる方針を固めた。現在保有する約３２％と合わせて４割を超える株式の取得を目指す。
（日本経済新聞2013年4月5日1ページ）

【CFOならこう読む】

「株式上場を巡り対立する西武ＨＤ経営陣へ圧力を高める。また、サーベラス幹部のダン・クエール元米副大統領らを取締役として推薦する見通しだ。」（前掲紙）

今後、委任状争奪戦に発展する可能性が高いと思われます。

ここ数日のマスコミ報道は、外資だハゲタカだ、不採算5路線の廃止や埼玉西武ライオンズの売却などとんでもない、といった扇情的な報道が目立ち、いつか見た光景がまたぞろ繰り返されています。

しかし、委任状争奪戦に発展するのであれば、そこで価値創造のコンテストが行われれば良いわけで、マスコミが現時点では公式には提示されていない価値創造プランについてその優劣を論じることに何の意味もありません。

いずれの経営陣を選択するのか、これは十分な情報に基づき株主が決めることです。

【リンク】

なし

旧村上ファンドの出身者が運用する投資会社レノなどがアコーディア・ゴルフ株を買い増し、18.12を保有していることが、15日に提出された変更報告書で分かった。前回は13.75％だった。
（日本経済新聞2013年1月16日13面）

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12月4日のエントリー「【TOB開示資料分析】PGM・アコーディアー敵対的買収成るか？」の続報です。

レノは、ＰＧＭホールディングスによる株式公開買い付け（ＴＯＢ）が終了した時点でＰＧＭと経営統合に向けた交渉の場に付くこと、自社株取得を徹底的に行うなどの株主還元実施を要請する書簡をアコーディアに送り、ＴＯＢ期限である１７日の正午までの回答を求めたのことです。

ロイターの1月15日の記事によると、書簡には、

「潜在株式価値を実現できるかどうかは経営陣の手腕にかかっている。経営陣の考えを聞いた上で、対応方針を最終判断する」

としており、アコーディアの回答次第では、本件ＴＯＢには応募せず、中長期的に株式を保有する旨記載されているということです。

アコーディアは、16日これに対し次のような回答をしたとのリリースを行っています。

書簡要望①
「今回の PGM による TOB が終了した時点で、PGM との買付価格を含めた諸条件について交渉(PGM によ るデューディリジェンスの受け入れを含む)の場につくことをご表明いただきたいと思っています。」

会社回答
本公開買付けが終了した際には、当社の株主の皆様の最善の利益の実現という 観点から、本経営統合についても検討を行う用意がある旨表明させていただきます。そして、本経営統合の検 討を行うに際しては、双方において相手方に対しデューディリジェンス(但し、両者は競合他社の関係にあるこ とから事業運営に支障の生じるおそれのある企業秘密などの一定の情報は開示できない可能性があります。) を実施しあう用意もあり、また、PGM 側との間で、本経営統合の内容や条件等(本経営統合の方法や統合比 率、本経営統合後の少数株主の利益保護のための方策を含みます。)について交渉の場につく用意もある旨、 付言させていただきます。

書簡要望②
「株主還元策の継続的な実施および明確な基準の策定をお願いいたします。昨年 12 月 3 日に発表された貴 社中期経営計画にて連結の配当性向 90%を目処とする旨発表されておりますが、配当性向を高めるだけで はなく、フリーキャッシュフロー(貴社事業計画上は年間 100 億円レベル)を最大限に活用して、PBR1 倍(また は貴社が割安だと考えるレベル)までは自己株取得を徹底的に行っていただくといった骨太な株主還元策を 実施されることを希望します。」

会社回答
当社は、今後、余剰キャッシュ・フローを積極的かつ継続的に株主の皆様に対して還元することによ り、当社の真の企業価値を資本市場において顕在化させることこそが、株主の皆様の最善の利益に資する施 策であると考え、2013 年 3 月期における期末配当金(予想)を1株当たり 5,500 円に修正し、また、来期以降、 連結配当性向 90%を目処とする株主還元策を発表いたしました。
自己株式取得は、このような当社の株主還元重視の方針と方向性において合致しており、当社としても、当 社の株主の皆様の最善の利益に資する可能性のある有力な選択肢の一つと認識しております。特に、PBR が 1 倍を下回っている局面では、一株あたり純利益及び一株あたり純資産の改善にもつながることから、自己株 式の取得を行うことは、株式の潜在価値を実現し、株主様の利益の向上に資する有効な手段であり、当社が 置かれた状況において、合理的な選択肢であると認識しております。

【リンク】

2013年1月16日「当社株式大量保有者からの書簡の受領およびこれに対する当社の考え方について」株式会社アコーディア・ゴルフ　［PDF］

ヤクルト本社と世界的な食品大手である仏ダノンは、両社で協議しているヤクルト株の買い増し交渉の期限を延長することを決めた。当初は11月中旬までに合意する予定だったが、出資比率など条件面で折り合わなかった。交渉が決裂すれば、ダノンはTOBをかける可能性がある。
（日本経済新聞2012年11月9日13面）

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「ダノンは現在、ヤクルト株を約20％保有する。両社は今年5月までは出資比率を引き上げない契約を結んでいたが、その凍結期間が切れたため、年初から水面下で交渉を重ねてきた。ダノンは現行契約で買い増しが可能な35％程度まで引き上げることをヤクルト側に打診。重要議案を否決できるようになることから、ヤクルトは「経営への介入は望まない」（根岸孝成社長）として難色を示していた。このため、ダノンは出資比率を28％程度にとどめる一方、乳酸菌の共同開発など事業面での連携強化を求めていた。」（前掲紙）

“経営への介入を望まない”理由が、価値創造の優位性に基づくものか、自己の保身によるものか、そこのところを明確にする必要があります。そこのところをはっきりさせるためにも、TOBで決着させるのが良いかもしれません。

株式を上場させている以上、単に「経営への介入を望まない」という理由で株式の買い増しを拒否することはできません。そういう意味では非上場化というのも一つの選択肢となり得ます。

決着は、年明けにずれ込む可能性もあるとのことですが、事の成り行きが注目されます。

【リンク】

なし

名証2部上場で業務用インテリア用品を製造・販売するオリバーは、自社株を対象とするTOBを実施する。大川博美社長らが運営する不動産賃貸会社が保有するオリバー株の一部を売る意向であるのに対応する。
（日経ヴェリタス2012年6月17日27面）

買付価格は、平成24年６月14日までの過去３ヶ月間の名古屋証券取引所市場第二部における当社普通株式の終値の単純平均値1,095円（小数点以下四捨五入）に対して10％のディスカウント率を適用し決定したとのことです。

その理由について、オリバーは、

「当社普通株式を引き続き保有する株主の皆様の利益を尊重する観点から、資産の社外流出を可能な限り抑えるべく、市場価格に一定のディスカウントを行った価格で買付けることが望ましいと判断いたしました。ディスカウント率につきましては、過去の自己株式の公開買付けの事例を参考とすることといたしました。」

と説明しています。

大株主（大川株式会社）以外の一般株主が応募してくると買い取りを按分比例で行なわなければならないので、大株主
が売却を予定している株式を残らずTOBにより買い付けるためには一般株主が応募してこない価格、すなわちディスカウントを行った価格で買い付ける必要があるのです。

【 リンク】

株式会社オリバー

家電量販大手のコジマは28日、創業者の長男で筆頭株主の小島章利会長が取締役を外れ、相談役に退く人事を発表した。小島会長は同社が11日発表したビックカメラ傘下入りに反対しており、事実上の解任とみられる。
（日本経済新聞2012年5月29日12面）

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5月14日の記事「コジマ、ビックカメラ傘下入り」の続報です。

「小島氏はビックの連結子会社となることに「今は規模拡大によるメリットは見込めない。自社が責任をもって業務改善に集中すべきだ」などと取締役会でただ一人反対を表明していた」（前掲紙）

本件は、ビックが株式の50％超を第三者割当増資を引き受ける形で実行されます。大きな希釈化を伴うストラクチャーをあえて選択する意味がよくわかりませんでしたが、今日のニュースを聞いて、現在12％の持分を保有する小島氏の持分比率を下げることも目的の一つであったのだと、妙に納得してしまいました。

しかしTOBであれば、それなりのプレミアムが享受できたであろう一般株主の機会損失は、今後のシナジーの実現による株価上昇という形で償われる日がいつか来るのでしょうか？

欧州では、支配権が移転するような一定の議決権割合（英独は30％以上、仏は3分の1超）に達する株式を取得した場合その取得自体は、TOB規制の対象とはなりませんが、その代わり、取得後に他のすべての株式を対象にしたTOBを行わなければなりません。取得には市場内外・新株発行すべてが含まれます。
（三井秀範金融庁総務課長「欧州型の公開買付制度」商事法務No.1910(2010))

本件の第三者割当増資が有利発行でも不公正発行でもないなら、法的問題はないのかも知れませんが、一般株主の立場からは釈然としない思いが残ります。

やはり日本でも欧州型のTOB規制の採用を検討すべきではないでしょうか。

ちなみに欧州の全部勧誘・全部買付のTOB価格は、過去一定期間（英仏は1年間、独は6ヵ月間）における最高取引価格以上でなければならないとの規制が課されています（同上）

【リンク】

なし

１３日の東京株式市場で旭化成の株価が一時、前日比31円安(6％安）の487円まで下落した。
（日本経済新聞2012年3月14日15面）

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本買収の概要の概要は次の通りです（プレスリリースより抜粋。当社＝旭化成です。）

（1） 本公開買付け実施者
当社米国子会社の下に設立された買収目的子会社（以下「SPC」）
本買収のため、当社は、SPCを米国マサチューセッツ州に設立しました。本公開買付け終了後、SPCはゾール・メディカル社に吸収合併され、ゾール・メディカル社は当社の連結子会社となります。

（2） 本公開買付けの対象会社
ZOLL Medical Corporation

（3） 買付けを行う株券等の種類
普通株式

（4） 買付け価格
1株当たり93米ドル

（5） 買付けに要する資金
約22.1億米ドル（予定）
ゾール・メディカル社の発行済株式総数を買付け、オプション等その他証券に関する支払いを行うために要する金額を記載しています。

（6） 買付け期間
買付け期間はゾール・メディカル社との合意の日（米国東部時間2012年3月12日）から10営業日以内に開始され、開始後最短20営業日（土曜日、日曜日および米国における祝祭日は含まれない）で終了します。なお、合意内容に基づき、買付け条件が充足されない場合は、買付け期間の延長を実施する可能性があります。

（7） 下限応募株式数
SPCは、ゾール・メディカル社の発行済株式総数の3分の2以上（完全希薄化ベース）の応募があった場合に買付けを行います。

（8） 本公開買付けによるゾール・メディカル社株式の保有割合の異動
本公開買付け前の保有割合 0％
本公開買付けおよび本合併後の保有割合 100％

「同社は「20年でのれん代1500億円程度を償却する」方針で、その場合、償却負担は年平均75億円に上る。2011年9月期の営業利益が約40億円というゾール社の業績は今後拡大するとみているが、「2～3年は収益を圧迫するため、市場は割高な買収と判断したようだ」（クレディ・スイス証券）」（前掲紙）

【リンク】

2012年3月12日「米国ZOLL Medical Corporationの買収について」旭化成株式会社

独立系投資ファンドのDRCキャピタルは19日、ジャスダック上場の登山用品販売コージツへのTOBについて、買い付け予定株数の下限を引き下げると発表
した。
（日本経済新聞2011年8月20日13面）

【CFOならこう読む】

「従来は発行済み株式数の3分の2を下限としていたが、過半数にする。TOB成立の可能性を高める狙い」（前掲紙）

買付予定の株券等の数の下限をTOB開始後に増加させることは、応募株主にとって不利になるために禁止されていますが（例外あり）、減少させることは応募株主にとって不利にならないため可能とされています（アンダーソン・毛利・友常法律事務所編『ANALYSIS　公開買付け』商事法務　287頁）。

また、買付等の期間についても30営業日から40営業日に延長されています。

さらに、非公開後の経営体制について、「現時点では現在の経営陣が引き続き担当」としていた公開買付届出書の記載を、「本公開買付け成立後にも現在の経営陣が引き続き担当する予定でありますが、上記の経営方針を効率的に進めるために必要な経営体制の見直しを行う予定であり、経営陣を見直すことも考えられます」と改めている点が注目されます。

【リンク】

なし