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ベンチャー会社の評価 ー オリンパスのケース

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オリンパスは27日、国内外の企業買収で取得額を決めた経緯などを発表した。国内3社の企業価値を前提となった事業計画を明らかにするなど「買収額などは適正」と説明してきた根拠の一部を明らかにしたが、市場には財務上の問題がすべて解決されたのか説明が不十分との声がある。一層の情報開示を求めている株主との溝も埋まっていない。
(日本経済新聞2011年10月28日12面)

【CFOならこう読む】

「2006~2008年に買収した環境リサイクルのアルティスなど国内3社の2008年度売上高は計54億円。これが2012年度に約900億円に成長する計画を前提に企業価値を算定したが、2011年度見込みは65億円強。計画と実際の相違が、2009年3月期に実施した557億円の減損処理につながったもようだ」(前掲紙)

先日、とある中小企業のM&A仲介を専門に行っている会社の社長の話を聞く機会がありました。

その社長は、未上場の中小企業の評価は時価純資産をベースに行うべきで、DCF法によるべきではないと話されていました。
DCF法は恣意的にどんな金額でもはじき出すことができてしまうから、というのがその理由でした。

私はそれは違うと思いながらその話を聞いていました。

中小企業であろうと未上場であろうと継続企業である限り、その価値評価は適切な事業計画に基づき行われるべきです。しかしその事業計画は買い手の側で厳しく吟味されることが前提です。

DDにおいても最も時間をかけて検討されるべきも、この事業計画の妥当性です。

その上で売り手と買い手との間で行われる買収価格を巡るギリギリの交渉を経て、漸く適切な価格に落ち着くのです。つまり、恣意的に金額が算定されるのは、DCFという手法自体が悪いわけではなく、その使用方法に問題があるからなのです。

オリンパスの場合にも、事業計画の検討と価格の交渉がどのように行われたかが問われることになります。将来の事業計画は一律的に決まるものではなく、いくつかのシナリオとその生起確率に基づき決定されるものです。2012年度の900億円の売上高もこういった観点から検討されなければいけません。

オリンパスは、昨日公表した「当社の過去の買収案件に関する追加情報について」の中でこの辺りの経緯について言及していますが、今後第三者委員会においてその妥当性について調査されることになるものと思われます。

【リスク】

2011年10月23日「当社の過去の買収案件に関する追加情報について」オリンパス株式会社 [PDF]

 

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  1. 2011 年 10 月 28 日 09:05 | #1
  2. 2011 年 10 月 29 日 10:17 | #2