吉永康樹のCFO News

企業が保有する金庫株の放出が増えている。2009年度（2月までの累計）に金庫株放出を表明した企業数は延べ140社と前年同期より3割弱増えた。設備投資資金の調達という成長戦略を描く必要がある一方、株式持ち合いに使う動きもある。株主配分として評価される自社株買いとは逆の動きで、需給悪化を懸念する声も出ている。
（日本経済新聞2010年3月10日19面）

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「調査会社のアイ・エヌ・情報センターによると、2008年度から2009年度にかけて金庫株の活用法は大きく変わった。2009年4月までは金庫株を消却する企業が放出する企業を毎月上回っていたが、同年5月以降は放出する企業の方が多い」（前掲紙）

今年の金庫株放出の主な事例

成長資金の確保･･･日ケミコン、西島、フォスター
取引先と関係強化、安定株主対策･･･ブックオフ、CDS、栄光、協エクシオ、エディオン
株式交換や資本提携など再編関連･･･協和キリン、インテリW、雪国まいたけ、イズミヤ
（出所：前掲紙）

「ただ、自社株買いでEPSの押し上げ効果を期待した投資家にとっては、金庫株放出は期待外れ。需給悪化懸念で株価も下落しかねない」（前掲紙）

金庫株放出といっても本質的な意味は増資と変わるところはありません。調達する資金が価値創造につながる投資に向けられるか、資本構成に問題がないかといった観点から問われるべきです。

金庫株放出そのものが悪いわけではありません。

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吉永 未整理, 資金調達 自社株取得

危機のさなかの2008年・2009年に360億ドルの株投資。今年に入っても鉄道大手を買収ー。荒れる市場にも立ちすくまず、バフェット氏は果敢に投資してきた。「手紙」には、その背景・米経済の見通し・財務戦略などがつづられている。ROEや負債をもとに「日本版バフェット銘柄」を探りつつ、投資に生かそう。
（日経ヴェリタス2010年3月7日2面）

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「見知らぬ人の好意に頼ることはしません。緊急事態の時にバークシャーでは、Too Big To Failを盾に、身を守ることはしません。どうしてもキャッシュが必要になった場合は、自社の手元流動性で最大限、その資金ニーズを満たすようにします。
さらに、グループの多種多様な事業から生まれる利益を元手に、手元流動性を常に補充していきます。
財務で最上級の強さを維持するためにバークシャーは法外な代償を支払っています。我々が通常、手元に保有している200億ドル超の現預金は現状、スズメの涙ほどの収益しか生まないからです。しかし、そのおかげで枕を高くして眠れます」
（前掲紙　バフェットの手紙より）

無目的にキャッシュを積み上げている日本企業の経営者の多くは、これを読んで我が意を得たりと手を叩いていることでしょう。

しかしバフェットと多くの日本企業の経営者との違いは、「バークシャーは法外な代償を支払っています」という認識があることです。そしてそのことについて株主に説明し、理解を求めていることです。

これは決定的な違いであると私には思えます。

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吉永 資金調達 資金調達

パイオニアは5日、ホンダに対する第三者割当増資の払込期日を23日にすると発表した。2009年4月の計画発表以来、ホンダは増資の引受時期を先延ばししていた。公募増資も含めた一連の資金調達がすべて実施される見通しとなり、調達総額約350億円になる。
（日本経済新聞2010年3月6日15面）

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ホンダの出資額は約25億円で出資比率は4.5％になる見通し。パイオニア株の発行価格は、昨年4月に取締役会で決議した170円となる予定。公募増資や三菱電機、三菱化学に対する第三者割当増資の発行価格（332円）を下回る。

これは有利発行ではないのか？

証券業協会の「第三者割当て増資の取扱いに関する指針」いわゆる自主ルールは有利発行か否かの判断基準となる公正価額を次のように指示しています。

「発行価額は、当該増資に係る取締役会決議の直前日の価額に0.9を乗じた額以上の価額であること。ただし、直近日又は直前日までの価額又は売買高の状況等を勘案し、当該決議の日から発行価額を決定するために適当な期間（最長6ヶ月間）をさかのぼった日から当該決議の直前日までの間の平均の価額に0.9を乗じた額以上の価額とすることができる」（前掲紙）

昨年4月のプレスリリースで発行価額の算定根拠が次のように説明されています。

「発行価額（会社法上の払込金額）は、平成21年１月28日から平成21年４月27日（取締役会決議の前日）までの３か月間の東京証券取引所における当社普通株式の普通取引の終値の平均値である170円（円未満切捨て）といたしました。なお、この発行価額は、平成21年４月27日（取締役会決議の前日）の当社普通株式の普通取引の終値364円に対し、53.3％のディスカウントとなります。当社取締役会としましては、昨今の不安定な株式市場や、当社の株価が直近で大きく変動していることを考慮し、公正な発行価額を決定する上で、取締役会決議日の前日という特定日の株価を使用するよりは平均株価という平準化された値を参考とする方が算定根拠として客観性が高いと判断し、また、業績に関する直近の開示である平成21年３月期連結業績予想の修正を発表した本年２月12日およびその直後の相応の期間をカバーする株価を考慮するのが妥当と全会一致で判断し、これらを勘案した結果、発行価額を上記のとおり過去３か月間の平均株価である170円といたしました。この発行価額については、当社監査役も全員一致で妥当と判断しております。なお、当該発行価額は、日本証券業協会の「第三者割当増資等の取扱いに関する指針」に準拠した方法により算定しております」

またその時点で、発行予定期間を効力発生予定日から1年を経過する日まで （平成21年5月9日～平成22年5月8日まで）とする発行登録が行なわれています。したがって違法性はないのでしょう。

しかし、釈然としない思いは残ります。以下、昨年6月20日の日経新聞の記事です。

「パイオニアは19日、ホンダを引受先とする25億円の第三者割当増資を延期すると発表した。当初は６月末をメドにホンダが資本参加、出資比率6.5％の第２位株主になる予定だった。パイオニアは公的資金による一般企業への資本注入制度を活用する方針を固め、調整を進めている。金融機関などとの交渉状況を踏まえ、ホンダの出資も詳細を決める見通しだ」

諸々の条件が整わなければ出資の取り止めもあり得たということです。

そうであるなら昨年4月の時点で、一種のオプションがホンダに付与された見ることもできるでしょう。
新株予約権の無償割当は有利発行となり得るのと比べ、衡平性に欠くと思います。

【リンク】

平成21年4月28日「第三者割当による新株式発行および新株式発行に係る発行登録に関するお知らせ」パイオニア株式会社［PDF］

吉永 資金調達 資金調達

株式・社債の引受主幹事を巡る証券会社のシェア争いが激化している。三井住友フィナンシャルグループと大和証券グループが昨年末に資本関係を解消したことで、銀行系証券のすみ分けが崩れたためだ。社債の引き受けでは昨年10月以降、毎月首位が入れ替わる混戦ぶり。証券会社間の競争が発行条件にも影響を与えている。
（日本経済新聞2010年3月4日4面）

【CFOならこう読む】

「競争激化を示す象徴として市場で話題を集めた社債の発行がある。昨年10月以降に住友不動産が発行した4回の社債だ。10月発行の68回債のスワップ金利に対するスプレッドは0.95％、70回債では0.7％と旧ピッチで縮まっていった。1月の71回債は0.52％、スプレッドは３ヶ月あまりでほぼ半分に縮んでいる
住友不動産の財務担当役員は「複数の証券会社から提案をもらい、発行コストを重視して主幹事を決めた」と話す。この結果、主幹事証券は三菱UFJ、野村、大和など4回とも異なった」（前掲紙）

何とも節操がない話だなあ、と正直感じます。
FAってものは、コストだけで決めるべきものでしょうか？

「長年固定化していた引き受けを巡る関係が変化している」（前掲紙）

のは良いことですが、コストだけでなく、いかに自社のビジネスや財務を良く理解し、価値創造に貢献する提案をもらえるか、という観点でFAは決めるべきでしょう。

そうであるなら、長期的な関係を基本とすべきであると私は思います。

【リンク】

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吉永 資金調達 資金調達

1月29日、東京大学の本郷キャンパス。中国の北京大学から招かれた７人の学生がプレゼンテーションを行なった。「高齢者向けサービスのネットワーク化」「環境に優しいコーティング材」。自分たちで作り上げた起業アイデアを、流暢な英語で披露した。
（日本経済新聞2010年2月2日15面一目均衡）

【CFOならこう読む】

「格差を解決するのは起業家であり、我々若者の責務だ」（前掲紙）

中国北京大学のアントレプレナーの言葉です。
こういう言葉は、いまの日本の若い起業家からは聞かれなくなって久しいように思います。

「かっては米ナスダック上場が夢の一つだったが、深?証券取引所にベンチャー市場ができ、国内で成長を加速させる循環が動き出した。

中略

企業が育つ市場として活性化しない限り、中国企業があえて日本を選ぶ理由は乏しい。
中国を狙う日本人も東京にこだわらないかもしれない」（前掲紙）

日本を選ぶ理由、例えばそれは優れた技術開発力。
日本は世界の金融センターではなく、世界の研究開発センターとなる。
そして東京市場は、技術の目利きが出来る市場として独自性を見出す。

こんなビジョンを持って新しい日本を創る必要があります。
そしてそれはもちろん政治家の仕事ではありますが、我々国民一人一人が果たす役割も大きいはずです。

北京大学のアントレプレナーのような志が多くの日本国民に求められているのです。

【リンク】

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吉永 マクロ経済, 資金調達 マクロ経済, 資金調達

2010年中に償還期限を迎える日本企業のSB、CBは合計7兆円にのぼる見通しだ。2009年より約1兆円少ないが、なお高水準の償還が続く。特にトリプルB格以下の格付けの企業にSB償還資金の手当てについて聞いたところ、手元資金を充てたり銀行から借り入れるという回答が目立つ。社債投資家の慎重姿勢が続く中で、低格付け企業の起債が本格回復するには、もうしばらく時間がかかる可能性もある。
（日経ヴェリタス2010年1月31日13面）

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今日は備忘記録です。

「UBS証券の後藤文人クレジット調査部長は「社債の流通市場では0.50%～0.60%と比較的小さいスプレッドで取引されるトリプルB格の社債も出てきた」と話す。高格付け社債はスプレッド縮小で投資妙味が薄れているため、今後は投資家の目が低格付け債に向くことも考えられる。
ただ、2009年12月と1月28日に合計140億円を5年債で調達した平和不動産は上乗せ金利が1.7％と電力債の10倍超。低格付け債はまだ高い調達コストを求められるのが現実だ。また2009年の社債発行企業の格下げは226件と前年の約3倍。業績回復が格上げに反映されるには時間がかかる。厳しい資金調達環境がすぐに改善するわけではなさそうだ」（前掲紙）

【リンク】

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吉永 資金調達 資金調達

不動産投資信託（REIT）のジャパン・オフィス投資法人が27日に発表した第三者割当増資が話題を集めている。増資といえば１株利益の希薄化を連想しやすいが、同法人の場合はむしろ１株利益が増えるからだ。これい伴い、2010年10月期の分配金予想を5割近く引き上げた。
（日本経済新聞2010年1月29日19面　大機小機）

【CFOならこう読む】

ジャパン・オフィス投資法人は、発行数量及び投資口の希薄化の規模が合理的と判断した根拠を次のように説明しています。

「本第三者割当により、既存の投資口数に対し24.4%の希薄化が発生するものの、今回調達する資金等で短期借入金を返済することによって借入コストが低減し、第9期の1口当たり分配金は上昇する見込みです。また、本第三者割当によって借入金を低減し財務体質を強化することは、投資口価値の向上及び本投資法人の中長期的な成長に繋がるものと考えており、本第三者割当の実施は本投資法人の既存投資主の利益に適うものと判断いたしました。」

これを受けて投資口価格も上昇しています。

この投資口価格の上昇は、EPS上昇の影響というより、2010年1月に返済期限を迎えた日本GEからの借入金(204億円)のリファイナンスリスクをとりあえず回避したことを受けてのものと思います。

【リンク】

2009年1月27日「資金の借入れ及び既存借入金の一部返済に関するお知らせ」［PDF］
2009年1月27日「第三者割当による投資口発行に関するお知らせ」［PDF］

吉永 資金調達 資金調達

パイオニアは21日、200億円規模の公募増資を2010年３月期中に実施する方針を固めた。これまで民間ファンドから出資を集める方針だったが、業績が最悪期を脱したことを背景に、公募増資による資金調達に転換する。調達資金は新興国でのカーナビゲーションなど車載機器事業の強化に充当する方針だ。ホンダへの第三者割当増資も従来計画通り実施する方向で調整してる。
（NIKKEI NET2010年1月22日）

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ホンダやファンドに対する第三者割当増資を検討していましたが、公募増資に方向転換するということです。

パイオニア：増資延期　ファンドなどとの出資交渉難航
経営再建中のパイオニアは２８日、ホンダを引受先とする２５億円の第三者割当増資を延期すると発表した。同時に進めているホンダ以外のファンドなどとの出資交渉が難航しているため。ホンダからの増資支援の延期は６月と９月に次ぎ３度目。パイオニアは「時期は確定していないが、ホンダは新株引き受けの意向を変えていない」と説明。年明け以降もファンドなどとの協議を行い、１０年３月末までにホンダ分も合わせた増資完了を目指す方針だ。パイオニアは当初、事業構造改革や社債償還に充てるため、４００億円規模の資金が必要としていたが、構造改革の進展などで「必要資金が半減した」と説明。旧本社売却などで必要額をさらに圧縮する方針も示しており、今回の増資延期による資金繰りへの影響は特段ないとしている。
（毎日.jp2010年1月22日）。

「経営の自主性を確保しつつ、会社を成長軌道に乗せたい考えだ」（前掲紙）

要するに他社の傘下に入るつもりはない、ということです。

「パイオニアは午後に入って200億円規模の公募増資をする方針が伝わり、一時14.6％安の263円と急落した」（日本経済新聞2010年1月22日16面）

希薄化懸念というより、このような会社の姿勢に対する失望売りと見るべきでしょう。

【リンク】

2009年12月28日「第三者割当による新株式発行の延期の状況に関するお知らせ」パイオニア株式会社「PDF」
2010年1月22日「当社の資金調達等に関する本日の一部報道について」パイオニア株式会社［PDF］

吉永 資金調達 資金調達

金融庁は２月から、上場企業が第三社割当増資を実施する際の情報開示規制を強化する。一株の価値が大幅に薄まるか、経営支配権が突然移る増資を対象に資金使途や出し手の説明を義務付ける。開示内容に虚偽があれば課徴金支払いを命じる。投資家の利益を損なう増資を厳しくけん制するのが狙いだ。
（日本経済新聞2010年1月18日16面）

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第三者割当増資を行う場合に有価証券届出書（臨時報告書）に次の記載が必要となります。

「１【割当予定先の状況】
次のａからｇまでに掲げる事項について、割当予定先（第三者割当により提出者が割当てを予定している者をいう。以下この様式において同じ。）ごとに当該ａからｇまでに定めるところにより記載すること。
ａ 割当予定先の概要 次の（ａ）から（ｄ）までに掲げる割当予定先の区分に応じ、当該（ａ）から（ｄ）までに定める事項を記載すること。（ｄ）に定める事項については可能な範囲で記載すること。
（ａ） 個人 氏名、住所及び職業の内容
（ｂ） 有価証券報告書提出会社 名称、本店の所在地及び届出書の提出日において既に提出されている当該割当予定先の直近の有価証券報告書（当該有価証券報告書の提出後に提出された四半期報告書又は半期報告書を含む。）の提出日
（ｃ） 有価証券報告書提出会社以外の法人 名称、本店の所在地、国内の主たる事務所の責任者の氏名及び連絡先（割当予定先が非居住者の場合に限る。）、代表者の役職及び氏名、資本金、事業の内容並びに主たる出資者及びその出資比率
（ｄ） 有価証券報告書提出会社及び有価証券報告書提出会社以外の法人以外の団体 名称、所在地、国内の主たる事務所の責任者の氏名及び連絡先（割当予定先が非居住者の場合に限る。）、出資額、組成目的、主たる出資者及びその出資比率並びにその業務執行組合員又はこれに類する者（以下この様式において「業務執行組合員等」という。）に関する事項（（ａ）から（ｄ）までに掲げる当該業務執行組合員等の区分に応じ、当該（ａ）から（ｄ）までに定める事項とする。）
なお、割当予定先又は業務執行組合員等が個人である場合における住所の記載にあたっては、市町村（政令指定都市にあっては区）程度の記載で差し支えない。
ｂ 提出者と割当予定先との間の関係 提出者と割当予定先との間に出資、人事、資金、技術又は取引等において重要な関係がある場合には、その内容を具体的に記載すること。また、割当予定先が組合その他の団体であって、その業務執行組合員等と提出者との間に出資、人事、資金、技術又は取引等において重要な関係がある場合には、その具体的な内容を併せて記載すること。
ｃ 割当予定先の選定理由 割当予定先を選定した理由及び経緯を具体的に記載すること。
ｄ 割り当てようとする株式の数 この届出書に係る第三者割当により割り当てられる株式又は新株予約権の目的である株式の数を記載すること。
ｅ 株券等の保有方針 この届出書に係る第三者割当に係る株券等について、割当予定先による保有方針を確認した場合は、その内容を記載すること。
ｆ 払込みに要する資金等の状況 割当予定先がこの届出書に係る第三者割当に対する払込みに要する資金又は財産を保有することを確認した結果及びその確認の方法を具体的に記載すること。
ｇ 割当予定先の実態 割当予定先の株券等について、株主として権利行使を行う権限若しくはその指図権限又は投資権限を実質的に有する者が存在する場合には、その旨及びこれらの権限の内容を具体的に記載すること。また、割当予定先が暴力若しくは威力を用い、又は詐欺その他の犯罪行為を行うことにより経済的利益を享受しようとする個人、法人その他の団体（以下このｇにおいて「特定団体等」という。）であるか否か、及び割当予定先が特定団体等と何らかの関係を有しているか否かについて確認した結果並びにその確認方法を具体的に記載すること。

２【株券等の譲渡制限】
この届出書に係る第三者割当に係る株券等についてその譲渡を制限する場合には、その旨及びその内容を記載すること。

３【発行条件に関する事項】
ａ 発行価格の算定根拠及び発行条件の合理性に関する考え方を具体的に記載すること。
ｂ この届出書に係る第三者割当による有価証券の発行（以下このｂにおいて「当該発行」という。）が会社法に定める特に有利な金額又は特に有利な条件による発行（以下このｂにおいて「有利発行」という。）に該当するものと判断した場合には、その理由及び判断の過程並びに当該発行を有利発行により行う理由を具体的に記載すること。また、当該発行が有利発行に該当しないものと判断した場合には、その理由及び判断の過程を具体的に記載すること。なお、当該発行に係る適法性に関して監査役が表明する意見又は当該判断の参考にした第三者による評価があればその内容を記載すること。

４【大規模な第三者割当に関する事項】
この届出書に係る第三者割当により次のａ又はｂに掲げる場合に該当することとなる場合には、その旨及びその理由を記載すること。なお、議決権の数の算出に当たっては、算定の基礎となる株式の数が届出日後のいずれか一の日の市場価額その他の指標に基づき決定される場合には、届出日又はその前日のいずれかの日の市場価額その他の指標に基づいて計算すること。
ａ 第三者割当により割り当てられる株式又は新株予約権の目的である株式に係る議決権の数（当該議決権の数に比して、当該株式又は当該新株予約権の取得と引換えに交付される株式又は新株予約権（社債に付されているものを含む。） に係る議決権の数が大きい場合には、当該議決権の数のうち最も大きい数をいい、「割当議決権数」という。）（この届出書に係る株券等の募集又は売出しと並行して行われており、又はこの届出書の提出日前６月以内に行われた第三者割当がある場合には、割当議決権数に準じて算出した当該第三者割当により割り当てられ、又は割り当てられた株式等に係る議決権の数（当該第三者割当以後に株式分割が行われた場合にあっては当該株式分割により増加した議決権の数を加えた数、株式併合が行われた場合にあっては当該株式併合により減少した議決権の数を除いた数。以下このａにおいて「加算議決権数」という。）を含む。）を提出者の総株主の議決権の 数から加算議決権数を控除した数で除した数が0.25以上となる場合
ｂ 割当予定先が割り当てられた割当議決権数を所有した場合に支配株主（提出者の親会社又は提出者の総株主の議決権の過半数を直接若しくは間接に保有する主要株主（自己の計算において所有する議決権の数と次の（ａ）及び（ｂ）に掲げる者が所有する議決権の数とを合計した数が提出者の総株主の議決権の100分の50を超える者に限る。）をいう。）となる者が生じる場合
（ａ） その者の近親者（二親等内の親族をいう。（ｂ）において同じ。）
（ｂ） その者及びその近親者が当該総株主の議決権の過半数を自己の計算において所有している法人その他の団体（以下この（ｂ）において「法人等」という。）並びに当該法人等の子会社

５【第三者割当後の大株主の状況】
ａ この届出書に係る第三者割当により割当予定先に株式が割り当てられ、又は割り当てられた新株予約権が行使された場合（当該株式又は当該新株予約権の取得と引換えに株式等が交付された場合を含
む。以下この（23－７）において同じ。）における大株主の状況について、（45）のｂ及びｃに準じて記載すること。
ｂ 割当予定先が大株主となる場合について、「割当後の所有株式数」は、当該割当予定先の割当議決権数に係る株式の数を所有株式数に加算した数を記載すること。
ｃ 「割当後の総議決権数に対する所有議決権数の割合」は、「割当後の所有株式数」に係る議決権の数を総株主の議決権の数に割当議決権数を加えた数で除して算出した割合（小数点以下３桁を四捨五入し小数点以下２桁までの割合）を記載すること。

６【大規模な第三者割当の必要性】
ａ この届出書に係る第三者割当が４に規定する場合における第三者割当（以下「大規模な第三者割当」という。）に該当する場合には、当該大規模な第三者割当を行うこ ととした理由及び当該大規模な第三者割当による既存の株主への影響についての取締役会の判断の 内容について、具体的に記載すること。
ｂ 大規模な第三者割当を行うことについての判断の過程（経営者から独立した者からの当該大規模な第三者割当についての意見の聴取、株主総会決議における株主の意思の確認その他の大規模な第三者割当に関する取締役会の判断の妥当性を担保する措置を講じる場合は、その旨及び内容を含む。）を具体的に記載すること。

７【株式併合等の予定の有無及び内容】
提出者の株式に係る議決権を失う株主が生じることとなる株式併合その他同等の効果をもたらす行為が予定されている場合には、当該行為の目的、予定時期、方法及び手続き、当該行為後の株主の状況、株主に交付される対価その他当該行為に関する内容を具体的に記載すること。

８【その他参考になる事項】
自己株式又は自己新株予約権の売出しにより第三者割当を行う場合には、当該売出しによる手取金の使途について記載すること。
（企業内容等の開示に関する内閣府令の一部を改正する内閣府令）

なお、パブリックコメントの概要及びコメントに対する金融庁の考え方に次の記載があるので、ご留意下さい。

「監査役による意見表明や第三者の意見の取得を強制する趣旨ではないと理解してよいか。監査役が表明する意見の対象は「当該 発行に係る適法性」であり、「その理由、判断 の過程」は含まれないと考えてよいか。 」というコメントに対し、

「会社が有利発行ではないと判断した第三 者割当に関して、監査役が意見を対外的に表明している場合又は第三者算定機関が評価を行 った場合には、その意見又は評価の内容を記載するという趣旨です。 また、監査役が、会社の判断理由や判断過程 についても対外的に意見を表明している場合には、その内容も記載することになると考えら れます。 」

と金融庁は答えています。

【リンク】

「企業内容の開示に関する内閣府令（昭和48年大蔵省令第5号）（第7条関係）」［PDF］
「「企業内容等の開示に関する内閣府令の一部を改正する内閣府令(案)」等に 対するパブリックコメントの概要及びそれに対する金融庁の考え方」［PDF］

吉永 資金調達 資金調達

2009年の証券化商品の発行額は前年比29％減の3兆9106億円と6年ぶりの低水準だった。減少は3年連続。投資家がリスク回避志向を強め、不動産ローンを担保にした証券や複雑な仕組み債の発行額が急減した。ただ、足元では比較的安全な商品の需要が回復傾向で、市場は正常化に向かっている。
（日本経済新聞2010年1月16日14面）

【CFOならこう読む】

今日は備忘記録です。

「落ち込みが目立ったのは商業用不動産ローンを担保とする証券(CMBS)。不動産価格の下落で発行額は38％減の約4200億円にとどまった。資産担保証券(CDO)という仕組み債は、リスクの分かりにくさから敬遠され約1000億円と71％減少した。足元では市場全体は回復基調だ。10～12月期の発行額は前年同期比15％減だが、減少率はこの1年で最も小さい」（前掲紙）

【リンク】

なし

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