吉永康樹のCFO News

パナソニックは29日、上場子会社の三洋電機とパナソニック電工を完全子会社化するために最大8184億円のTOBを実施すると発表した。3社の一体運営を従来以上に進めて環境エネルギー分野などを強化、2012年度に営業利益ベースで600億円の相乗効果を生み出す。2012年1月をめどに3社の事業を分野ごとに抜本再編、商品ブランドは原則「パナソニック」に統一する。
（日本経済新聞2010年7月30日1面）

【CFOならこう読む】

「パナソニックは現在、三洋株を議決権ベースで50.2％、パナ電工株を51.8％保有。買付価格は三洋株が1株138円、パナ電工株が1.110円、28日までの直近1ヶ月間の終値平均にそれぞれ21％、22％のプレミアムを加えた。全株応募があった場合の買い付け額は三洋が約4222億円、パナ電工が約3962億円。
TOB期間は8月23日〜10月6日で株数に上限・下限を設けない。応募のなかった株式についてはパナソニック株との株式交換を実施。来年4月をめどに両社の完全子会社化を完了させる」（前掲紙）

三洋電機のTOB価格138円のプレミアムの水準は次の通りです。

「当社による本公開買付けの開始についての公表日の前日である平成22 年７月28 日の東京証券取引所市場第一部における対象者の普通株式の普通取引終値118 円に対して16.9％（小数点以下第二位を四捨五入、以下本項の％の数値において同じ。）、過去１ヶ月間（平成22 年６月29 日から平成22 年７月28 日まで）の普通取引終値の単純平均値114 円（小数点以下切捨て、以下本項の円の数値において同じ。）に対して21.1％、過去３ヶ月間（平成22 年４月30 日から平成22 年７月28 日まで）の普通取引終値の単純平均値126 円に対して9.5％、過去６ヶ月間（平成22 年１月29 日から平成22 年７月28 日まで）の普通取引終値の単純平均値137 円に対して0.7％のプレミアムをそれぞれ加えた金額となります。」
（平成22年7月29日「三洋電機株式会社株式に対する公開買付けの開始に関するお知らせ」）

パナソニック電工のTOB価格1,110円のプレミアムの水準は次の通りです。

「当社による本公開買付けの開始についての公表日の前日である平成22 年７月28 日の東京証券取引所市場第一部における対象者の普通株式の普通取引終値974 円に対して14.0％（小数点以下第二位を四捨五入、
以下本項の％の数値において同じ。）、過去１ヶ月間（平成22 年６月29 日から平成22 年７月28 日まで）の普通取引終値の単純平均値909 円（小数点以下切捨て、以下本項の円の数値において同じ。）に対して22.1％、過去３ヶ月間（平成22年４月30 日から平成22 年７月28 日まで）の普通取引終値の単純平均値948 円に対して17.1％、過去６ヶ月間（平成22 年１月29 日から平成22 年７月28 日まで）の普通取引終値の単純平均値1,032 円に対して7.6％のプレミアムをそれぞれ加えた金額となります。」
（平成22年7月29日「パナソニック電工株式会社株式に対する公開買付けの開始に関するお知らせ」）

なお完全子会社化のために、来年4月をめどに行なわれる株式交換において、三洋電機及びパナソニック電工両社の株式の対価（パナソニック株式。ただし、受け取るべき株式の数に一株未満の端数がある場合、当該端数部分については、会社法に基づき金銭の分配となる。）を決定するに際しての評価は、本TOBと同一の価格を基準にする予定であるということです。

パナソニックは、昨日、5000億円を上限とする普通株式の募集について発行登録を行なっています。TOB費用に充てるため、今後増資が行なわれる可能性があります。

完全子会社化後、重複分野を解消するために事業再編を行い、その上でブランドをPanasonicに一本化することが予定されています。

「平成24 年１月を目途に、事業体制を再編します。その基本的な考え方は、「お客様価値の最大化」を基軸として、「コンシューマ」「デバイス」「ソリューション」の３事業分野ごとに、３社の事業・販売部門を統合・再編し、それぞれの事業特性に最適なビジネスモデルを構築する、というものです。各事業・各業界で、グローバル競争を勝ち抜ける体制を確立してまいります。

（中略）

さらに、こうした再編とあわせて、ブランドについても、将来的に原則「Panasonic」へ統一する方向で、検討を行ってまいります。ただし、事業・地域によっては一部「SANYO」の活用も継続する予定です。」（「パナソニック株式会社によるパナソニック電工株式会社及び三洋電機株式会社の完全子会社化に向けた合意のお知らせ」）

【リンク】

2010年7月29日「パナソニック株式会社によるパナソニック電工株式会社及び三洋電機株式会社の 完全子会社化に向けた合意のお知らせ」パナソニック株式会社、パナソニック電工株式会社、三洋電機株式会社［PDF］
2010年7月29日「三洋電機株式会社株式に対する公開買付けの開始に関するお知ら」パナソニック株式会社［PDF］
2010年7月29日「パナソニック電工株式会社株式に対する公開買付けの開始に関するお知らせ」パナソニック株式会社［PDF］
2010年7月29日「当社普通株式の募集に係る発行登録について」パナソニック株式会社［PDF］

吉永 TOB TOB, 完全子会社化

独立系投資ファンド・ロングリーチ傘下のファンド、LSホールディングスは三洋電機の物流子会社、三洋電機ロジスティクスにTOBを実施すると発表した。三洋ロジの全株式を取得し、完全子会社化を目指す。取得総額は約179億円。
（日経ヴェリタス2010年5月31日27面）

【CFOならこう読む】

100％子会社化は以下の通り全部取得条項付株式種類株式を用いて行なわれます。

「公開買付者が本公開買付けにおいて当社の全株式（自己株式を除きます。）を取得できなかった場合には、公開買付者によれば、本公開買付け終了後に、以下に述べる方法により当社の完全子会社化を実施することを予定しているとのことです。
具体的には、本公開買付けが成立した後に、公開買付者は、①当社において普通株式とは別の種類の株式を発行できる旨の定款変更を行うことにより、当社を会社法（平成17年法律第86号。その後の改正を含みます。以下同じです。）
の規定する種類株式発行会社とすること、②当社の発行する全ての普通株式に全部取得条項（会社法第108条第１項第７号に規定する事項についての定めをいいます。以下同じです。）を付す旨の定款変更を行うこと、及び③当社の当該普通株式の全部取得と引き換えに別個の種類の当社株式を交付すること(なお、別個の種類の株式について上場申請は行わない予定です。)のそれぞれを付議議案に含む株主総会の開催を当社に要請するとのことで、当社はそれに応諾する予定です。 」
（2010年5月25日三洋電機ロジスティクスプレスリリースより）

なお、三洋電機はTOB終了後、以下の通りLSホールディングスに5％程度を出資する予定です。

「三洋電機ロジスティクス公表の平成22年5月25日付「株式会社LSホールディングスによる当社株式に対する公開買付けに関する賛同意見表明のお知らせ」によれば、三洋電機ロジスティクスは三洋電機との間で2010年5月25日付で事業提携に関する覚書を締結しており、本公開買付け後の一定期間において、三洋電機が一定の条件の下で三洋電機ロジスティクスに対してこれまでと同様の取引関係を継続し、また、三洋電機ロジスティクスはこれまでと基本的に同一の条件で三洋電機のブランド・許諾商標、不動産、ITシステム等を継続して使用することを予定しているとのことです。加えて、三洋電機は、本公開買付け後に公開買付者に対して5%程度の普通株式の出資を行う予定です。 」
（2010年5月25日ロングリーチグループプレスリリースより）

【リンク】

2010年5月25日「株式会社LSホールディングスによる当社株式に対する公開買付けに関する賛同意見表明のお知らせ」三洋電機ロジスティクス株式会社［PDF］
2010年5月25日「ロングリーチグループ 三洋電機ロジスティクス株式会社の完全子会社化を目指して公開買付けを開始」［PDF］

吉永 TOB TOB

KDDIによるケーブルテレビ最大手ジュピターテレコム(JCOM)への出資を巡り、TOB規制の課題が浮き彫りになった。KDDIは規制に引っかからないような枠組みで出資を計画。ところが金融庁にはこれが「脱法的行為」と映った。KDDIは結局、規制対象外まで出資比率を下げて19日に買い取ったが、規制を巡る解釈のズレが生じた。
（日本経済新聞2010年2月19日5面）

【CFOならこう読む】

「今回、浮き彫りになった論点の一つは、金融規制と民間の創意工夫とのバランスをどう取るかという点だ。企業や個人が法律を読み込んで問題がないと判断した取引が、行政のさじ加減でひっくり返されるのであれば、商取引そのものが萎縮しかねない」（前掲紙）

創意工夫といっても、上場会社の少数株主や一般投資家の利益を害するようなスキームはそもそも許されないと考えるべきです。そしてそのような行為が目の前で行なわれようとしているなら、金融庁がストップをかけるのは当然と僕は考えます。

ところで金融庁は15日に「株券等の公開買付けに関するＱ＆Ａ」の追加（案）を公表しています。その中で次のように、資産管理会社の株式取得がTOB規制に抵触するとの解釈が示されています。

「問15　有価証券報告書提出会社の株券等の３分の１超を所有する資産管理会社の株式を取得することは、公開買付規制上、どのような問題がありますか（法第27条の２第１項関係）

答
当該資産管理会社の株式の取得は、形式的には当該有価証券報告書提出会社（以下この問において「対象者」といいます。）の「株券等の買付け等」に該当するものではありませんが、当該資産管理会社の状況（例えば、当該資産管理会社が対象者の株券等以外に保有する財産の価値、当該資産管理会社の会社としての実態の有無等）によっては、当該資産管理会社の株式の取得（結果的に当該資産管理会社を支配し得るようなものをいいます。以下この問において同じです。）が実質的には対象者の「株券等の買付け等」の一形態に過ぎないと認められる場合もあると考えられ、そのような場合に、対象者の既存株主等にその所有する株券等を売却する機会が与えられないとすれば、公開買付規制の趣旨に反するものと考えられます。したがって、そのような資産管理会社の株式の取得は、公開買付規制に抵触するものと考えられます。」

【リンク】

株券等の公開買付けに関するＱ＆Ａ［PDF］

吉永 TOB M&A, TOB

KDDIの小野寺正社長は16日、訪問中のスペイン・バルセロナで日本経済新聞記者と会い、同社が31.1％出資予定のCATV最大手ジュピターテレコム(JCOM)については「株を買い増して3分の1超を持とうという意思は全くない」と述べた。KDDIに対抗してJCOM株のTOBを発表した住友商事については「大株主同士が協調した方が企業価値の向上につながる」とした。
（日本経済新聞2010年2月17日11面）

【CFOならこう読む】

最大40％の持分比率を目指す住友商事のTOBがどうなるかはわかりませんが、住友商事とKDDIが筆頭株主を巡りTOB合戦を繰り広げる、というような可能性はなくなりました。

ところで、人材サービスのジェイコムホールディングス株の売買高が昨日急増しました。

「売買高が100株を超えると大商いとされる小型株だが、この日は2400株を超えた」
（日本経済新聞2010年2月17日16面）

2005年に大量誤発注事件がありましたが、あのときに間違った注文が行なわれたのがジェイコム株でした。ジェイコムホールディングスとジュピターテレコムは当然のことながら全く異なる会社ですが、

「ＪＣＯＭ株と間違えたとの見方が出ている。目先筋がそれを分かりつつ追随してサヤ取りを行っている可能性もある」
（十字屋証券投資情報室長の岡本征良氏）

との見方もあるようです。

ブルームバーグの記事↑にもジェイコム広報担当により「これまでにジュピターテレコムと間違えてアナリストが訪問してきたこともある」とのエピソードが紹介されています。

【リンク】

なし

吉永 TOB TOB

KDDIが予定しているジュピターテレコム(JCOM)への資本参加を巡り、一部の株式市場関係者の間でTOBが必要ではないかとの声が上がっている。議決権の３分の１以上を得るにあたってJCOMの実質的な大株主である米リバティー・グローバルから相対で取得すると発表したためだ。
（日本経済新聞2010年1月28日16面）

【CFOならこう読む】

「焦点は金融商品取引法で定める株式のTOBに関する規定。60日間で10人以内から議決権ベースで３分の１以上の株式を取得する場合にはTOBが必要と定めている。外見上この規定に当てはまるようにみえるからだ。
KDDIが取得するのはJCOM株を保有するリバティグループ傘下の３つの中間持株会社。直接、JCOM株の３分の１以上を取得しないため、TOBルールには抵触しないとの解釈だ」（前掲紙）

スキームの概要は次の通りです。

現状 (議決権比率ベース)

SM合弁解消後 (議決権比率ベース)

KDDIの資本参加後 (議決権比率ベース)

KDDIは、SMの上位会社であるLiberty Japan, Inc. 及びLiberty Jupiter, Inc. 並びにJ:COM株の3.7%を直接保有するLiberty Global Japan II, LLCの3社の持分100%を取得し、LGIグループのJ:COMに対する出資関係 (37.8%を出資) を承継します。

（注）SMは、LGIグループと住友商事株式会社 (以下「住友商事」) の合弁であり、J:COMの株式の58.1%を保有していますが、GIと住友商事で締結している出資者間契約上、SMを通じた合弁関係は、2010年 2月18日をもって終了し、LGIと住友商事は合弁関係を解消することになっています。

そもそもTOBは趣旨というのは次のようなところにあります。

「発行者の支配権または経営権に重大な影響を与え、また発行者の株式その他の有価証券の価格形成に重大な影響を与える株券の買い付け等について、取引当事者間の自由な合意に基づく取引を無制限に許容すると、(1) 株主・投資者間の情報の偏在、(2) 発行者の支配権または経営権を取得することにより生じる上乗せ価値（いわゆる支配権プレミアム）の分配の不公正、さらに(3) 株主・投資者間に対して付与される売却機会の不平等により、公正な価格形成、円滑な流通、および株主・投資者間の平等が確保されないという問題が生じうる」（「ANALYSIS 公開買付け」アンダーソン・毛利・友常法律事務所編　商事法務）

だとすると、このディールはTOBがかからないとおかしいと感じます。
現行法上TOBを必要とする要件を充足しないということなら、現行法自体に問題があると思います。

【リンク】

2010年1月25日「株式会社ジュピターテレコムへの資本参加について」KDDI株式会社

吉永 TOB M&A, TOB

パナソニックは4日、三洋電機の子会社化を前提としたＴＯＢ（株式公開買い付け）を5日から始めると発表した。ＴＯＢ期間は12月7日までの22営業日。三洋の大株主である米ゴールドマン・サックスグループなど金融3社が合計50.13％分の応募契約を結んでいるため成立は確実。12月中旬には子会社化が完了し、売上高で日立製作所と並ぶ国内最大級の総合電機メーカーとなる。
三洋電機も4日取締役会を開き、ＴＯＢへの賛同を決めた。買い付け価格は１株あたり131円で、パナソニックが金融3社分を取得する場合の投資金額は4033億円。全株をＴＯＢ対象とするが、現時点での三洋の株価（216円＝4日終値）を下回っているため、主要3社を除く一般株主は応募しない可能性が高い。
NIKKEI NET 2009年11月4日

【CFOならこう読む】

「買い付け価格は1株あたり131円で、パナソニックが金融3社分を取得する場合の投資金額は4033億円。全株をTOB対象とするが、現時点での三洋の株価（216円＝4日終値）を下回っているため、主要3社を除く一般株主は応募しない可能性が高い。」（前掲紙）

TOBの対象となる株式の内訳は次の通りです。

普通株式　　1,872,338,099株
Ａ種優先株式　182,542,200株　１株につき普通株式10株に転換可能
Ｂ種優先株式　246,029,300株　１株につき普通株式10株に転換可能

普通株式に発行済のＡ種 優先株式及びＢ種優先株式が全て普通株式に転換された場合の当該 普通株式の総数（4,285,715,000株）を加え、対象者が平成21年6月29日に提出した第85期有価証券報 告書に記載された平成21年3月31日現在の対象者が保有する自己株式数（16,084,021株）を控除した株式数は6,141,969,078株に相当し、買付予定数の下限である3,070,985,000株は、完全希薄化後総株式数 の過半数に相当します。

買付価格の根拠は次の通りです。

「当社は、本公開買付けにおける普通株式、Ａ種優先株式及びＢ種優先株式の買付価格を平成21年9月30日に再決定するに際し買付価格の決定の参考資料として、メリルリンチに対し、対象者の株式価値算定書の提出を依頼しました。当社がメリルリンチから平成21年9月30日に提出を受けた株式価値算定書によりますと、メリルリンチは、当社が提供した財務情報、財務予測その他の一定の前提及び条件の下で、市場株価平均法、類似会社比較法及びディスカウンテッド・キャッシュ・フロー法（以下「ＤＣＦ法」といいます。）の各手法を用いて対象者の株式価値の算定を行っており、市場株価平均法では、基準日の株価終値、基準日から１ヶ月前、3ヶ月前及び6ヶ月前までのそれぞれの期間の株価終値の平均値を使用し、本公開買付けに関する新聞報道がなされた平成20年11月1日の前営業日の平成20年10月31日を基準日とした場合、145円から227円、類似会社比較法では21円から98円、ＤＣＦ法では126円から246円のレンジが対象者普通株式1株当たりの算定結果として示されておりました。
なお、当該ＤＣＦ法の算定結果は当社が見込んでいるシナジー効果を含んでおります。また、この算定結果は、Ａ種優先株式及びＢ種優先株式はいずれも１株当たり10株の割合で普通株式に転換することが前提とされております。なお、メリルリンチから、その株式価値算定の前提条件・免責事項等に関して補足説明を受けております。

当社は、本公開買付けにおける買付価格の検討にあたっては、市場株価平均法による評価結果が、対象者のＡ種優先株式及びＢ種優先株式の転換による希薄化を十分に反映していない可能性がある点、た類似会社比較法による評価結果が、対象者の将来の収益力及び成長性を十分に反映していない点、一方で、ＤＣＦ法による評価結果が、対象者のＡ種優先株式及びＢ種優先株式の転換による希薄化を考慮している点、対象者の将来の収益力及び成長性を反映している点並びにシナジー効果を考慮している点等を勘案し、ＤＣＦ法による算定結果を最も重視し、当該算定結果の範囲内で検討を行いました。当社は、メリルリンチによる算定結果に加え、平成20年12月19日以降の状況を検証するために実施した追加デュー・ディリジェンスの結果等を総合的に勘案し、平成21年9月30日に開催された取締役会において、本公開買付けにおける買付価格を普通株式１株当たり131円、Ａ種優先株式１株当たり1,310円、Ｂ種優先株式１株当たり1,310円と決定いたしました。また、当社は、メリルリンチより、一定の前提条件の下、本公開買付けにおける買付価格が財務的見地から当社にとって公正である旨の意見書を平成21年9月30日に受領しています。 」（2009年11月4日　三洋電機株式会社株式に対する公開買付けの開始に関するお知らせ ）

通常上場会社のバリュエーションでは市場株価が最も重視されますが、優先株式のダイリューション効果が市場株価には十分に反映されていないという理由でDCF法による算定結果を最も重視してTOB価格を決定しています。

そうするとTOB対象会社である三洋電機の取締役会がこの価格をサポートするかどうかが注目されます。

「当社取締役会において本公開買付けに対して賛同の意見を表明すること を決議しました。しかしながら、本公開買付けの買付価格は、最終的には公開買付者とエボリューション・インベストメンツ有限会社、オーシャンズ・ホールディングス有限会社、及び株式会社三井住友銀行との間での交渉により決定されたものであり、また、上記の通り、平成21年11月2日の東京証券取引所市場第一部における当社株式の普通取引終値、平成21年11月2日までの過去1ヶ月間の終値の単純平均値及び平成21年11月2日までの過去3ヶ月間の終値の単純平均値のいずれに対してもディスカウントを行った金額となります。そのため、当社取締役会は、本公開買付けの買付価格の妥当性については意見を留保し、また、普通株式の応募については株主の皆様の判断に委ねることを、併せて決議いたしました。」（2009年11月4日　パナソニック株式会社による当社株式に対する公開買付け に関する意見表明のお知らせ）

結論としては、価格については意見を留保するということです。ただし、三洋電機は、第三者算定機関より株式価値算定書と市場株価法に基づく株式価値算定の観点を除いた財務的見地からは不合理な価格ではない旨の意見書を入手しています。

【リンク】

2009年11月4日「三洋電機株式会社に対する公開買付けの開始に関するお知らせ」パナソニック株式会社【PDF】
2009年11月4日「パナソニック株式会社による当社株式に対する公開買付けに関する意見表明のお知らせ」三洋電機株式会社【PDF】

吉永 M&A, TOB M&A, TOB, バリュエーション

米投資ファンドのスティール・パートナーズは11日、28日のアデランスホールディングスの株主総会で、会社側の役員案に反対すると発表した。これは国内投資ファンドのユニゾン・キャピタルが派遣する候補者を含む役員案。スティールはユニゾンによるアデランス株のTOBにも応じない意向だ。
（日本経済新聞2009年5月12日11面）

【CFOならこう読む】

スティールは昨日公表した文書の中で会社提案の取締役候補への反対と、TOBに応じない理由を次のように説明しています。

「アデランスの経営権取得のために相応のプレミアムを支払う代わりに、ユニゾンは1株当たり1,000円で35.2%を下限とする同社発行済み株式取得の提案をしていますが、これは、2009年2月28日時点の同社一株当たり純資産額である1,582円を大幅に下回っており、また2009年4月15日までの過去1年間の同社株価終値の平均を約25%下回っています。

スティール・パートナーズは、3名の社外取締役の反対にもかかわらずアデランスの取締役会が2009年4月16日にユニゾンの公開買付けへの支持を表明したことについて疑問を投げかけました。アデランスは、約200億円 または1株当たり約500円の現金および有価証券を保有する一方で、負債はほとんどないため、資金調達の必要はありません。
加えて、アデランス経営陣は、いままで既存の資本で当然上げるべき収益も上げることができていません。

スティール・パートナーズはメッセージの中で、「アデランス経営陣は不当な、既存株主の持分を希釈化させる強圧的なユニゾンの公開買付けを自らの地位保全を図るために提言しているのです。アデランス経営陣には、本来、かかる廉価での公開買付けを提言する合理的な業務上の理由などないはずです。」と指摘しています。

また、アデランスの取締役と経営陣が何年も続けて自らの業績予想を達成できておらず、アデランスの株主資本収益率（「ROE」）は過去2年連続してゼロ近く、あるいはマイナスにまで落ちており、今営業年度についてはわずか1％となることを予想していることも指摘しています。

スティール・パートナーズは、「アデランス経営陣は、いままで既存の資本で当然上げるべき収益も上げることができていません。また、彼らは事業計画を達成できず、M&Aも失敗に終わらせ、適正な資本配分を行うこともできませんでした。」と述べています。

スティール・パートナーズは、アデランスの全株主の権利と同社および同社従業員の利益のために、スティール・パートナーズが2009年3月25日に提案した高い資質を備える取締役候補者への支持を呼びかけています。アデランスに2004年以来投資している長期的株主であり同社発行済み株式数の26%超を保有するスティール・パートナーズは、推挙したこれらの候補者こそアデランスの業績と企業価値の改善を加速させるに必要とされる斬新な視点を同社にもたらしてくれるものと確信しています。

スティール・パートナーズが推挙する取締役候補者は、事業再生の豊富な経験を有する候補者、日本の一流企業の経営や事業運営に携わった豊富な知識と経験をアデランスにもたらしてくれる候補者です。 」

アデランスの株価はTOB価格1,000円にさや寄せしており、TOBが成功するか否かは微妙な情勢です。

そうすると、スティールが言うように、

「ユニゾンの公開買付けが成功しなかった場合に株主に残されるのは、株主の最大利益に資する形で事業を遂行してこなかった、従前の取締役会とその業務執行者です。
彼らによってアデランスの変革が行われるとは到底期待できません。」

というリスクを勘案すると、委任状争奪戦の焦点は、ユニゾンのTOB云々は関係なく、アデランスの現経営陣とスティールの推す経営陣のどちらを株主が支持するかに絞られたように思います。

【リンク】

2009年5月11日「スティール・パートナーズ・ジャパン、アデランス株主に対し平成21年定時株主総会において会社提案の取締役候補者への反対と、ユニゾンの公開買付け及び希釈化を生じさせる自己株式売却の拒否を要請」スティール・パートナーズ・ジャパン・ストラテジック・ファンド（オフショア）、エル・ピー ［PDF］

2009年5月11日「アデランス定時株主総会：株主価値・企業価値を守るために 」スティール・パートナーズ・ジャパン・ストラテジック・ファンド（オフショア）、エル・ピー ［PDF］

吉永 M&A, TOB M&A, TOB

日本電産、東洋電機製造の買収断念

日本電産は15日、同日に期限を迎えた東洋電機製造に対する買収提案の延長や再提案をしないと発表した。提案内容を検討する前段階の質疑応答で、日本電産が設定した3カ月の検討期間が経過。「企業価値向上に向けた真摯（しんし）な交渉を積み重ねていく共通認識に至る可能性は極めて低い」と判断、買収を断念した。
http://www.nikkei.co.jp/news/past/honbun.cfm?i=AT1D150A7%2015122008&g=S1&d=20081215

【ＣＦＯならこう読む】

「企業価値向上に向けた真摯な交渉を積み重ねていく共通認識に至る可能性は極めて低い」という言葉に永守社長の無念さが滲み出ています。

永守社長は、次のように、敵対的ＴＯＢはやらないと言明しており、今回もその信念を曲げることはしませんでした。

「－日本電産は2010年に売上高1兆円という目標を掲げています。この目標の達成のためにはチャンスがあったら、敵対的買収も辞さないという感じですか。
永守　私は日本では敵対的買収は難しいということをはっきりと断言しています。私のＭ＆Ａに対する考え方は、再生して転売して利ざやを稼ごうとするファンドとは違います。時間がかかっても成功していったほうがいいわけで、慌てて大失敗するよりもいいと思うのですね。Ｍ＆Ａも、一遍にいくつもできるわけではありませんから。
企業を再建して、業績を高める努力をしている間に、Ｍ＆Ａの対象になった別の案件はもう1回浮上してきます。今、60社ぐらいの声をかけていますが、『今のところ興味がない』とか『ちょっと待ってくれ』というのが大体8割です。残りの2割は、かつては『待ってくれ』とか『だめだ』と言っていたのが、『ちょっとは話を聞こうか』というふうに変わっている。そのなかでも、実際にまとまるものは非常に少ないのです。」
（「日本電産　永守イズムの挑戦」　日本経済新聞社編　日経ビジネス文庫）

もう少し粘れば良いと思うのですが、これも永守流の交渉術なのかも知れません。この永守流が好業績を生んでいることは間違いありません。

下表の通り、電子部品大手各社が軒並み大幅な減益を記録・予想している中で、唯一日本電産だけが大幅な増益を予想しているのですから。

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【リンク】

平成20年12月15日「東洋電機製造株式会社に対する資本・業務提携に関する提案の有効期限日の満了に伴う失効のお知らせ」日本電産株式会社

日本電産永守イズムの挑戦 (日経ビジネス人文庫 ブルー に 1-32)
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吉永 M&A, TOB M&A

ＴＯＢにおける資金証明書

大証二部に上場しているシャルレのＴＯＢが迷走している。ＴＯＢに対するシャルレ取締役会の賛同表明の不適切なプロセスが問題になった。さらに買収資金を融資する意向を示していた銀行が、融資をしないことを決定するという事態も発生した。
（日本経済新聞2008年12月4日17面　大機小機）

【ＣＦＯならこう読む】

シャルレのＴＯＢの公開買付者は、有限会社サザンイーグルと有限会社オットーです。

「公開買付者らは、いずれもニューヨーク証券取引所上場会社であるMorgan Stanleyを頂点とするモルガン・スタンレーグループのアジア地域におけるプライベート・エクイティ部門であるMorgan StanleyPrivate Equity Asia（以下「MSPEA」といい、MSPEA並びにMSPEAがファイナンシャル・アドバイザリー業務を提供する投資ファンド及び会社等を総称して「MSPEAグループ」といいます。）がファイナンシャル・アドバイザリー業務を提供する投資ファンドが直接又は間接に支配し、本公開買付けのために設立されたTomorrowが、本日現在において、直接又は間接に発行済株式の100％を保有する特例有限会社です。」
（平成20年9月19日　公開買付けに関する賛同意見表明）

金商法は、公開買付者が十分な決済資金を有することを公開届出書に開示することと、これを証明する書類を公開買付届出書の添付書類とすることを要求しています。

シャルレのケースでは、Tomorrowが、ＭＳＰＥＴＨから最大33億円の出資を行う用意がある旨の証明書を、また株式会社三菱東京ＵＦＪ銀行から最大116億円の融資を行う用意がある旨の証明書（平成20年11月末日までが期限）を取得していました。

三菱東京ＵＦＪ銀行の融資証明書は次のようなものでした。

「　　　　　　　　　　　　　　　融資証明書

弊社は、貴社に対し、現在貴社が計画中である株式会社テン・アローズ（現シャルレ：筆者注）の発行済普通株式に対する金融商品証券取引法（原文通り：筆者注）及び関連法令に基づく公開買付における株式買付資金及びその付帯費用として、融資条件に基づき116億円を限度として融資を行う用意のあることを証明致します。なお、融資条件の詳細（時期、融資実行の条件、方法、利率及び担保等）については、貴社と当行との間で誠実に協議のうえ決定されます。

なお、この証明の有効期限は2008年11月末日までとし、有効期限経過により自動的に失効するものとします。
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　以上」

 ところが、「平成20年11月19日、株式会社三菱東京ＵＦＪ銀行から当該証明書の期限を延長せず、融資を行わないことを決定した旨の連絡を受け」（平成20年12月3日　公開買付者らからの「公開買付期間の延長及び公開買付開始公告等の記載内容の訂正に関するお知らせ」について）、現在までのところ資金調達の目途が立っていません。

三菱東京ＵＦＪ銀行の融資証明書は、実務上極めて一般的なものですが、このケースからもわかるように融資の実行を法的に約束するものではありません。

今日の大機小機は、この点について次のような改善案を提示しています。

「シャルレのＴＯＢは不成立の可能性が高そうだ。しかし市場関係者はこれを契機に資金証明書に関する実務の妥当性を検証すべきである。買付者の負担を考慮する必要もあるがより確実な資金証明書の提出を義務付けることは、成功の見込みの薄い公開買付を仕掛けて経営者をどう喝する濫用的買収者へのけん制にもなる。決済資金の公開買付代理人への預託や、国内に拠点を有する金融機関による決済保証の義務付けなども検討されるべきであろう。」

【リンク】

平成20年9月19日「当社株式に対する公開買付けに関する賛同意見表明のお知らせ」株式会社テン・アローズ

平成２０年１２月３日「公開買付者らからの「公開買付期間の延長及び公開買付開始公告等の記載内容の訂正に関するお知らせ」について」会 社 名 株式会社シャルレ

吉永 MBO, TOB TOB