吉永康樹のCFO News

メディカルネットの株式上場の概要は次の通りです。

メディカルネットは、2001年設立、歯科医院、エステサロン等のポータルサイト運営およびSEM（検索エンジンマーケティング）、HP（ホームページ）制作サービス提供などを行っている企業です。

公募価格は840円、予想PER17.7倍という水準での株式公開となりました。

規模は小さいものの業容は順調に拡大しているという印象です。

メディカルネットの主な資本政策は (表２）の通りです。

2007年9月に医療事業者限定ポータルサイト「m3.com」を運営するエムスリーと業務資本提携を行い出資を受けています。
資本提携の主な目的は、事業シナジーが見込まれるエムスリーに安定株主になってもらうことにあると思われます。

なお、エムスリーとの関係について事業等のリスクとして次の開示を行っています。「将来において何らかの要因によりエムスリーグループの事業戦略やグループ戦略（当社株式等の保有方針を含む）に変化が生じた場合には、当社の事業展開やその他に影響を及ぼす可能性があります」

上場後も大株主上位には同族関係者が並び、エムスリー併せて2/3超を確保する資本政策となっています。従業員のインセンティブは従業員持株会（保有割合0.42％）とストックオプションによっています。

早川亮社長が未行使のストックオプションを500,000株保有していることもあり、潜在株式の割合は16.61％とかなり大きなものになっています。

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日本メディカルネットコミュニケーションズ

テラプローブの株式上場の概要は次の通りです。

テラプローブは、2005年設立、半導体のウエハテスト、ファイナルテストに関する受託事業を行っている企業です。上場前時点ではエルピーダメモリが61％保有する連結子会社で売上高の約7割はエルピーダ向けとなっています。

公募価格は3,000円、予想PER6.1倍という水準での株式公開となりました。

テラプローブの主な資本政策は (表２）の通りです。

創業からさほど時間が経過していないこともあり、設立から上場に至る全ての資本政策が開示されています。
Ａ種優先株式によるエクイティファイナンスに特徴があります。

テラプローブはIPOによりエルピーダメモリの連結子会社からはずれることになりますが、上場後も引き続き40％の持分を保有することになります。
役員・従業員は現物株を保有せず、インセンティブはストックオプションによっています。

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「新株式発行並びに株式売出届出目論見書　平成22年11月」株式会社テラプローブ　［PDF］

イー・ガーディアンの株式上場の概要は次の通りです。

イー・ガーディアンは、1998年設立、インターネットメディアを運営するクライアントに対し、当該インターネットメディアに投稿されるコメント等への監視サービスを提供する掲示板投稿監視事業を行っている企業です。

公募価格は1,300円、予想PER8.5倍という水準での株式公開となります。

掲示板投稿監視事業特化して間がなく、現在第2創業期にあるといえます。
掲示板投稿監視事業の過去3期の売上高は次の通りです。

イー・ガーディアンの主な資本政策は (表２）の通りです。

創業者が経営からすでに退いており、社長の高谷氏の持分は上場直前時点で12.43％にすぎません。筆頭株主はVCであるドリームインキュベータと高谷氏は新株予約権により持分を確保しています。

2010年7月9日の新株予約権行使は高谷社長、7月16日はドリームインキュベータによるものです。

イー・ガーディアンはVC型であり、上場後は経営権を確保する株主がおらず、また流動株の比率も約25％と比較的高いことから、経営体制は安定しているとは言えません。そういう意味では、掲示板投稿監視事業の主力販売先であるグリー（2010年9月期第3四半期累計期間は38.3％）との関係が今後も重要であると思われます。

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イー・ガーディアン株式会社

トランザクションの株式上場の概要は次の通りです。

トランザクションは、1987年設立、一般雑貨製品・エコ雑貨製品・ヘルスケア雑貨製品の企画・デザインから製造・品質管理・販売まで一貫した事業展開を行っている企業です。

公募価格は1,400円、予想PER6.8倍という水準での株式公開となります。

トランザクションの主な資本政策は (表２）の通りです。

2007年9月の株式交換による子会社3社の完全子会社化に先立ち、2007年8月に株式会社トランスは株式会社トランザクションへ商号変更すると同時に、新設会社分割により株式会社トランスを設立し、同社へ雑貨製品の企画・製作・販売に関する事業を譲渡しています。また、2007年9月にTrade Works Asia Ltdの全株式を取得し、完全子会社化しています。一連のグループ再編は株式公開直前前期に入る前に完了することを意図していたものと思われます。

上場後も社長一族で2/3超の持分を確保する資本政策になっています。従業員のインセンティブはストックオプションと従業員持株会によっており、従業員持株会の持分は上場直前で3.01％でした。

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株式会社トランザクション

フーマイスターの株式上場の概要は次の通りです。

フーマイスターは、1988年設立、日立グループ及びルネサス エレクトロニクス株式会社等をはじめとした国内メーカーから仕入れた電子部品・電子材料を、韓国のＬＧグループをはじめとした海外メーカーへ販売を行っている企業です。

公募価格は1,000円、予想PER6.3倍という水準での株式公開となりました。初値は公募価格を3％下回る970円でした。

フーマイスターの主な資本政策は (表２）の通りです。

2007年6月と9月に第三者割当増資を行っていますが、発行価格それぞれ320,00円と600,000円と大きく乖離しているのが特徴的です。

上場後も社長一族（資産管理会社を含む）で2/3超の持分を確保する資本政策になっています。従業員のインセンティブは従業員持株会によっており、その持分は上場直前で1.33％でした。

営業キャッシュフローが2008年9月期が△54億円、2009年9月期が＋20億円とバラツキが大きいのが目に付きます。

「同社は2010年9月期の純利益を前期比の5倍の3億4000万円と見込むが、本業の現金収支を示す営業キャッシュフロー（ＣＦ）は赤字の見通し。2008年9月期も純利益を計上しながら営業ＣＦは54億円の赤字だった。
会見で、藤田和弘管理本部長は「売掛金と買掛金のサイトに差があるため、売上高が伸びると営業ＣＦは赤字になると説明した」」（日経ヴェリタス2010年9月19日24面）

つまり資金面から見ると成長余力はあまりない会社です。

フーマイスターは、JASDAQらしいいわゆる相続銘柄で、そもそも成長志向に乏しいのかも知れません。0.39倍という異常に低いBPSは、相続対策という点から見ると大成功？！と言えます。

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株式会社フーマイスターエレクトロニクス

FPGの株式上場の概要は次の通りです。

FPGは、船舶・海上輸送用コンテナを対象とし、主に投資家が税の繰り延べ効果を享受できるオペレーティング・リース事業のアレンジメントを行っている企業グループです。

公募価格は3,300円、、予想PER8.0という水準での株式公開となりました。

FPGの主な資本政策は (表２）の通りです。

2009年9月の第三者割当増資は外部に対し行なわれたものですが、その発行価格600,000円は2009年9月末時点の1株当たり純資産価額555,000円にほぼ見合うものになっています。
DCF法を採用することにより、今回のIPO公募価格3,300,000円（分割前に調整）に近い価格で増資することも可能であったと思いますが、引受人の多くが税理士等SPC投資家か又はその紹介者であることから、関係強化のためにディスカウントした価格で増資を行なったのかも知れません。

上場後時点で谷村尚永社長単独で2/3の持分を確保する資本政策となっています。

従業員に対するインセンティブはストックオプションによっています。

FPGの直近の財務諸表をざっと見てみましたが、気になるところが一つあります。それは営業キャッシュフローの年度のブレが大きい点です（2008年9月期は△666百万円、2009年9月期は676百万円）。

その主な原因は商品出資金勘定という一般的ではない勘定科目の増減にあります（2008年9月期は△1,085百万円、2009年9月期は616百万円）。この商品出資金について会社は【事業等のリスク】として次のような開示を行なっており留意が必要です。

「当社は、当社子会社（ＳＰＣ）に係る有価証券（匿名組合契約に基づく権利）について投資家にこれを譲渡することを前提に一時的に取得する場合があり、当該有価証券を貸借対照表の「流動資産の部」に通常の「出資金」とは区別して「商品出資金」として取得価額で計上しております。
従って、当社が当該商品出資金を保有している間に、リース物件の価値の下落、賃借人の信用の悪化、為替相場が円高になるなどの事由により当該商品出資金の価値が取得価額を下回った場合には、当社は当該商品出資金について評価損または譲渡損を計上することになり、当社の業績に影響を与える可能性があります。
また、当社が保有する商品出資金を譲渡する投資家を最終的に見つけることができなかった場合には、当社が当該商品出資金の譲渡に伴い受け取ることを見込んでいた業務受託手数料を受け取ることができず、また、かかる場合には、当該商品出資金に係る持分について、当社が投資家として、オペレーティング・リース事業に関与することになるため、リース物件の価額の下落等の事情が生じることにより、当該持分への出資金の全部または一部を回収できなくなる可能性があり、これらの場合、当社の業績に影響を与える可能性があります」

その他2010年8月10日にポスティングしたように、国際会計基準をつくる国際会計基準審議会(IASB)はオペレーティングリースについてもオンバランス化を要求する公開草案を公表しており、これがFPGの事業に今後どのような影響を与えるのかも不透明であると言えます。

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「新株式発行並びに 株式売出届出目論見書　平成22年8月」株式会社FPE ［PDF］

アイ・ケイ・ケイの株式上場の概要は次の通りです。

アイ・ケイ・ケイは、ゲストハウス・ウェディング形式（注）の挙式・披露宴に関する企画・運営等のサービスの提供を、連結子会社である株式会社極楽は、葬儀に関する企画・運営等のサービスの提供を行っている企業グループです。

公募価格は1,320円、、予想PER5.2という水準での株式公開となりました。

アイ・ケイ・ケイの主な資本政策は (表２）の通りです。

2006年4月30日に極楽を株式交換により100％子会社としています。
2005年10月31日現在、極楽はアイ・ケイ・ケイ不動産が61.0%を直接所有し、当社役員金子和斗志、金子和枝、金子晴美および松本正紀が35.5％を直接所有していました。

アイ・ケイ・ケイ不動産は、2006年3月にアイ・エスへ社名変更しています。同社はそれまでアイ・ケイ・ケイの子会社でしたが、取締役の兼務の解消、取引の解消等により、2006年４月に支配力基準による子会社に該当しないことになりました。なお、アイ・エスは金子和斗志氏、金子晴美氏およびその近親者が100.0％を直接所有しているとのことです。

資本関係だけから見ると、何故アイ・エスが子会社に該当しないのかわかりません。

2006年4月にアイ・ケイ・ケイは、アイ・エスから婚礼事業（主として土地・建物およびこれに関連する借入金）を譲受けるとともにホテル事業を譲渡しており、ホテル利用に関し、少なくとも2008年10月期においてはアイ・ケイ・ケイとアイ・エスは取引を行なっていました（2009年10月期においては開示対象からはずれており、当該期間に取引があるかどうか不明です）。

第三者割当、株式交換比率、ストックオプションの行使価格等は、時価純資産価額に基づき決定されているのが特徴的です。

上場後時点で員金子和斗志氏、金子晴美氏および資産管理会社であるエム・ケイ・パートナーズ合計で2/3の持分を確保する資本政策となっており、昔ながらの伝統的な資本政策と言えます。

従業員に対するインセンティブは従業員持株会とストックオプションによっています。

パピレスの株式上場の概要は次の通りです。

パピレスは、創業者である天谷幹夫社長が、富士通株式会社の社外ベンチャー制度を利用し、1995年に設立した、国内出版社約500社から電子書籍をアグリゲーション（収集）し、主に携帯電話、ＰＣ等の情報端末利用者（ユーザー）に対し、ディストリビューション（配信）することにより電子書籍の販売を行っている企業です。

公募価格は2,700円、、予想PER13.0という水準での株式公開となりました。

パピレスの主な資本政策は (表２）の通りです。

2005年に資本準備金取り崩しによる欠損金の補填を行なっており、必ずしも順風満帆で来たわけではないことがわかります。

この他2009年6月27日に従業員に対しストックオプションを発行しています。発行数は株式分割希薄化後で普通株式5,000株（内500株失効）、発行価格は2,200円。

株式の発行価額及び行使に際して払込をなすべき金額は、類似会社比準方式により算定した価格を総合的に勘案して決定された、直近（2009年３月）における第三者間の相対取引での価格です。

上場後時点で天谷社長単独で1/3％超の持分を確保する資本政策となっています。従業員に対するインセンティブはストックオプションによっています。

iPadにより、電子書籍の可能性が多くの人により再認識されていることが追い風パピレスのIPOにとって追い風になると思われますが、今後の競争激化が予想され、それがパピレスの業績にどのような影響を与えるのかという点について、有価証券届出書を読んでもよくわかりません。

パピレスの上場は、2009年3月期を直前決算期としているため、届出書の情報は少し古いのです。
パピレスのような技術革新の進み具合が早い業種の属する企業が1年以上も前の決算期を直前期として上場するのはいかがなものでしょう。もう少し待って2010年3月期を直前期としないのは誰の都合なのか、上場のタイミングが良過ぎるだけにうがった見方をしたくなります。

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電子書店パピレス

ボルテージの株式上場の概要は次の通りです。

ボルテージは、1999年設立、有料モバイルコンテンツの企画・制作・開発・運営、モバイルコマースなどを行っている企業です。

公募価格は2,300円、、予想PER10.0という水準での株式公開となりました。エフオーアイ事件直後のマザーズ上場という環境を考えると、まあまあの水準と言えます。

ボルテージの主な資本政策は (表２）の通りです。

この他2008年6月（行使価格1,000円）、2009年9月（行使価格1,100円）、2009年12月（行使価格1,100円）に役員・従業員に対しストックオプションを発行しています。

VC型のIPOにも関わらず、夫婦合わせて50％超を確保している点が特徴的です。

携帯コンテンツに特化している事業構造に若干不安は感じるものの、資本政策はクリーンであり、少なくともエフオーアイのようなことになることはないでしょう（あくまで私見ですので、投資等は自己責任でお願いします）。

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株式会社ボルテージ

大光の株式上場の概要は次の通りです。

大光は、1950年設立、外食産業などに対して卸売業を行う「外商事業」および小規模外食業者などに対して小売業を行う「アミカ事業」における業務用食品などの販売を行っている会社です。

公募価格は420円、2010年5月期予想EPSが45.29円なのでPER9.3倍という水準での株式公開となりました。
初値は415円と若干公募価格を下回りました。

大光の主な資本政策は (表２）の通りです。

2009年2月18日に普通株式と普通株式への転換権が付された種類株式が同一の価格で発行されています。

また2007年10月31日に金森勤氏より金森武氏、金森久氏、金森智氏に合計20,000株の株式譲渡及び20,000株の贈与が行われています。譲渡価格は5,500円、移動価格は、類似会社比準価額方式を参考に決定しています。

この直後に発行された新株予約権の行使価格が5,775円との価格差はプレミアムであると目論見書では説明されています。

金森性だけで40％超、従業員持株会と取引先・金融機関等の安定株主と合わせて50％超の持株比率を上場後も確保する資本政策になっています。従業員のインセンティブは、ストックオプション及び従業員持株会によっております。

これもまたJASDAQらしいIPOと言えます。

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株式会社大光